Impactul politicii monetare

Impactul politicii monetare

Transmisia politicii monetare asupra economiei releva legatura intre bani si modul in care ei sunt cheltuiti de diferiti agenti economici care intra in posesia lor.

Tranzitia de la o economie centralizata la o economie de piata presupune indeplinirea unor conditii institutionale si economice care sa permita politicii monetare sa contribuie la dezvoltarea pietei monetare si la un mecanism eficient de transmisie prin intermediul institutiilor financiare si a pietei pentru a obtine raspunsuri posibil de previzionat din partea sectorului non-financiar.

Avand in vedere schimbarile permanente structurale, institutionale si comportamentale dintr-o economie aflata in tranzitie, canalele de transmitere, ca si lag-urile acestora se modificata continuu.

Limitele crearii politicii sunt ramanerile in urma, intarzierile in efectele politicii, rolul prognozelor in determinarea raspunsurilor economiei la politica si nesiguranta asupra efectelor politicii. Politica monetara actioneaza asupra activitatii economice (productie) inainte de a influenta preturile. Eficacitatea politicii este determinata de canalele de transmitere care permit instrumentelor monetare sa intervina asupra marimilor monetare. Elementele care definesc aceste canale sunt: 1) rata dobanzii - costul capitalului; 2) preturile altor active: cursul de schimb, cursul actiunilor, pretul locuintelor si terenurilor; 3) creditul bancar.

1)canalul ratei dobanzii Variatiile ratei dobanzii reprezinta elementul cheie al mecanismului de transmisie a politicii monetare care, restrictiva sau expansiva, afecteaza cererea agregata de bunuri si servicii prin modificarile in oferta de bani. Functionarea acestui canal o explica modelul IS-LM construit de J.R. Hicks pe baza teoriei keynesiene. O politica monetara expansionista determina scaderea ratei reale a dobanzii, ceea ce inseamna o scadere a costului capitalului; cresc deci, cheltuielile de investitii, si implicit, creste cererea globala, productia si venitul national:

M^S Þr¯ ÞI ÞD ÞY

unde D este cererea agregata, I reprezinta investitiile, r este rata dobanzii reale, Y este venitul national, iar M^S cantitatea de bani oferita in economie.

Important aici este ca factorul de influenta asupra comportamentului intreprinderilor si al consumatorilor, avut in vedere, este mai degraba dobanda reala, decat cea nominala. Pe de alta parte, factorul cu incidenta majora asupra cheltuielilor este considerata rata reala a dobanzii pe termen lung, nu pe termen scurt. De aceea, s-a pus problema modului in care o modificare a ratei nominale a dobanzii pe termen scurt (ea fiind cea care poate fi stabilita de banca centrala) determina o variatie corespunzatoare a ratei reale a dobanzii pe termen lung. Concluzia la care a ajuns teoria neoclasica este ca rata dobanzii pe termen lung, in contextul asteptarilor rationale, poate fi asimilata ratei dobanzii pe termen scurt viitoare.

Se poate insa intampla ca majorarea productiei si a venitului national sa produca cresterea cererii de bani, fapt care va conduce la majorarea ratei dobanzii reale, avand in final un impact nefavorabil asupra output-ului.

2)canalul preturilor altor active

Cursul de schimb

M^S => r ¯=>E_t =>NX => Y

Unde Et reprezinta cursul de schimb al monedei nationale la momentul t, iar NX sunt exporturile nete ale tarii in cauza.

Reducerea ratei reale a dobanzii nu stimuleaza intrarile de capital, ci dimpotriva, ducand astfel la deprecierea monedei nationale. Cresterea cursului de schimb favorizeaza insa exporturile (daca acestea sunt suficient de sensibile la modifiaarile cursului), si are loc o crestere a productiei totale. In Romania, datorita neelasticitatii ofertei de bunuri exportabile fata de deprecierea leului, efectele sunt in principal negative, manifestandu-se curba in J cu cerc vicios:

Excedent

(+) Figura 4 Curba in J cu cerc vicios

timp

Deficit

(-)

Cursul actiunilor (efectele averii).

M^S =>Cursul actiunilor =>Averea => Consumul => Y

Cresterea ofertei de moneda determina scaderea ratei dobanzii care provoaca diminuarea atractivitatii obligatiunilor si depozitelor bancare comparativ cu actiunile, cursul acestora din urma crescand.

O contractie a masei monetare determina scaderea cursurilor actiunilor, agravand si mai mult problemele de selectie negativa si de risc moral existente pe diverse segmente ale pietei creditului si ale pietei financiare. De altfel, contractia masei monetare poate determina o scadere neanticipata a nivelului preturilor si, avand in vedere ca datoriile intreprinderilor sunt exprimate in termeni nominali, poate provoca o deflatie prin datorii.

3) canalul creditului Acest canal este foarte important datorita naturii creditului de a fi o modalitate de creare de moneda. Cresterea volumului de credite acordate are la baza o crestere a lichiditatilor (masei monetare) din economie, urmare a politicii expansioniste (relaxate) a bancii centrale, dar si a cresterii depozitelor bancare. Aceasta arata ca exista o credibilitate fata de politica monetara si increderea in piata financiara, fapt deosebit de pozitiv pentru intreaga economie. Consecinta celor de mai sus se va materializa in cresterea cheltuielilor de investitii si consum, si mai departe, la cresterea output-ului, dar si la reducerea dobanzilor.

M^S =>Depozitele bancare => Creditele bancare =>I =>Y

Acesta este canalul creditului bancar, in sens larg. Dar se poate vorbi si de canalul creditului in sens restrans, cunoscut drept canalul bilantier prin care politica monetara afecteaza bilanturile intreprinderilor. O politica expansionista creste cursul actiunilor realizand astfel o crestere a activului net al intreprinderilor, crescand creditele, ducand la majorarea cheltuielilor de investitii si a cererii si ofertei globale, atenuand problemele de selectie negativa si risc moral cu care se confruntau acele intreprinderi.

Analiza canalelor creditului permite explicarea efectelor exercitate de politica monetara asupra economiei in conditiile unei crize financiare. Aceasta poate fi definita ca o perturbatie a pietelor financiare care agraveaza foarte mult problemele de asimetrie a informatiei, astfel incat pietele respective nu mai sunt capabile sa determine o alocare eficienta a capitalurilor, activitatea economica reducandu-se puternic.

O politica monetara restrictiva poate intensifica de asemenea, actiunea celor doi factori de natura sa determine aparitia crizelor financiare (rata dobanzii, cursul de schimb). O recesiune susceptibila a fi provocata de o asemenea politica genereaza o incertitudine sporita in ce priveste rambursarea datoriilor, ceea ce ingreuneaza operatiunile de clasificare a creditelor in functie de criteriul riscului, efectuate in mod obisnuit de banci. Prin urmare, cresterea incertitudinii accentueaza asimetria informarii existente pe piata creditului si pe piata financiara.

Socurile monetare

Socurile sunt fluctuatii bruste pentru ansamblul economiei, avand ca efect cresterea incertitudinii si intarzierea in luarea deciziilor, in toate activitatile economiei. Socurile economice produc cresterea cererii agregate, reducand exporturile nete si deplasand nivelul preturilor (crestere). Socul preturilor duce la o recesiune a economiei. Politicile care cresc oferta de bani ca raspuns la socurile pozitive asupra preturilor se numesc politici de acomodare, in timp ce cele care pastreaza oferta de bani constanta sunt politici de neacomodare. Putem vorbi deci, despre socuri ale ofertei de bani (sau ale pretului) si socuri ale cererii. Intr-o alta abordare, socurile se pot imparti in socuri ale economiei reale si socuri monetare. Evaluarea consecintelor antrenate atat de socurile reale, cat si de cele monetare asupra echilibrului pietelor se face pa baza modelului IS-LM.

Transmiterea socurilor se face prin cursul de schimb, anticipatii, jocul elasticitatii pret - venit in fluxurile internationale. Cursul de schimb este principalul mecanism de transmitere, fiind cel mai sensibil pret, cel care reactioneaza cel mai repede, si aceasta mai ales in contextul economiilor moderne, cu monede convertibile. Prin rata de schimb se influenteaza astfel, preturile si rata dobanzii.

Rolul anticipatiilor asupra cursului de schimb este de asemenea, foarte important, depinzand atat de cursul de schimb trecut, cat si de totalitatea informatiilor disponibile referitoare la cursul de schimb (anticipatii rationale) si in plus, de alti factori irationali (ce au efecte destabilizatoare). Se poate construi chiar o functie de anticipatie a cursului de schimb bazata pe perceptia si evaluarea modificarilor politicii monetare. De exemplu, o politica monetara expansionista va duce la anticiparea reducerii cursului de schimb, deci la deprecierea monedei nationale, si mai departe, la cresterea interna a preturilor. In cazul in care insa, socurile produc dezechilibre ale balantei de plati, nu se poate prevede cu precizie momentul si conditiile redresarii balantei comerciale dupa devalorizare.

Masurile de absorbtie a socurilor vizeaza impiedicarea cercului vicios al dezechilibrelor. Politica monetara, datorita posibilitatilor de formulare rapida, cat si a efectelor pe termen lung, poate amortiza respectivele socuri, variabila strategica reprezentand-o cursul de schimb prin stabilirea unui nivel de referinta sau prin independenta declarata vis-à-vis de politica ratei dobanzii(i).

i=i*+(Ef-E) /E+w (4)

unde i*=rata dobanzii externe; Ef=cursul asteptat in viitor (forward); E=cursul de schimb actual; w=factor de risc.

Daca socurile monetare sunt predominante fata de cele reale, in regimul cursurilor de schimb fixe cresterea cantitatii de bani ca urmare a unei relaxari a politicii monetare determina migrarea in afara a capitalului, accentuand deficitul balantei prin deteriorarea contului de capital. Deficitul persistent al contului curent conduce in final la epuizarea rezervelor bancii centrale, operatiunile de sterilizare (vanzarea rezervelor pentru mentinerea cursului fix) determinand accentuarea inflatiei. In conditiile cursurilor flexibile, acestea fiind un slab izolator la socurile monetare in special pe termen scurt, apare fenomenul de ,,overshooting'[1] care creaza oportunitatea pentru atacurile speculative, cu implicatii imediate in scaderea competitivitatii. In acest regim al schimburilor, cresterea cantitatii reale de bani conduce la cresterea venitului si la reducerea ratei dobanzii, ceea ce face ca moneda nationala sa se deprecieze, antrenand un nou echilibru al cererii si ofertei crescute. Important de retinut este ca in aceasta situatie, banca centrala poate controla oferta de bani (ceea ce in cazul cursurilor de schimb fixe nu era posibil) controland astfel si inflatia. Asa se explica faptul ca majoritatea socurilor monetare sunt mai usor de administrat in regim de cursuri flotante.

Socurile monetare se manifesta prin cresterea lichiditatii in economie, urmare a mai multor cauze. De exemplu, prin compensarea datoriilor intre intreprinderi, o parte a lor se transfera in masa monetara (excedent de lichiditate), determinand cresterea inflatiei si reducand viteza de circulatie a banilor. Eliminarea excedentului monetar va face sa creasca viteza de circulatie, in conditiile necesitatii mentinerii raportului masa monetara (M2) / PIB in limitele considerate optime de 0,33-0,35; pe de alta parte, accelerarea vitezei banilor duce la cresterea inflatiei si a ratei dobanzii. Este deci, necesara o ajustare graduala.

Frecventa socurilor monetare determina gradul de incertitudine monetara. O politica monetara este optima atunci cand incertitudinea este minima in ce priveste moneda si preturile, adica trebuie sa fie previzibila si nu aleatoare. Daca insa, economia sufera socuri monetare cu o frecventa mare, variabilele reale devin mai putin sensibile la o perturbatie monetara data.

In ultimii ani, multe tari se sprijineau pe politica monetara pentru amortizarea socurilor interne si externe, datorita posibilitatilor de alcatuire rapida a acestei politici si a efectelor ei pe termen lung, aceasta in special in situatia unor defite fiscale persistente. Evolutia legaturilor internationale si tendinta de globalizare a pietei capitalurilor fac acest lucru din ce in ce mai dificil. Amortizarea socurilor se realizeaza in conditiile deficitului fiscal, prin combinarea masurilor de politica monetara cu aranjamente ale cursului de schimb.

Modalitati de ajustare

Intr-o economie in tranzitie de la sistemul de comanda la mecanismul de piata, stabilizarea economica trebuie vazuta atat pe termen scurt, cat si pe termen lung luand in considerare multiplele cauze monetare si de alta natura (fiscala, liberalizarea preturilor) ale perturbatiilor. Liberalizarea preturilor nu poate asigura functionarea economiei fara o masa monetara de acomodare, ceea ce determina coexistenta socurilor reale si monetare. Pe termen lung, daca schimbarile in ritmul masei monetare predomina, inflatia si rata nominala a dobanzii cresc (efectul Fisher) aproximativ cu aceeasi cantitate ca si masa monetara, in timp ce rata dobanzii reale si output-ul raman constante. Pe termen scurt, perturbatiile monetare pot afecta si ele inflatia, si invers.

In conditii de inflatie, masa monetara creste pana cand in punctul de echilibru (E) egaleaza inflatia, productia situandu-se la un nivel de echilibru influentat fiind de rata dobanzii reale (aflata in stransa corelatie cu masa monetara si cu inflatia).

p Inflatie,crestere monetara

E

m0 p=m0

Y* Y(Productie)

Figura 5 Ajustarea spre echilibru in cazul unei cresteri a masei monetare.

Cand p<rata monetara(m), conform ecuatiei cererii rezulta ca masa monetara reala creste, si la fel si output-ul. De la punctul E insa, cand p=m, deci cantitatea de bani reala este constanta, conform ecuatiei ofertei, rata inflatiei creste, in timp ce productia reala incepe sa scada, antrenand scaderea stocului real de bani. Dupa ce productia reala se situeaza sub nivelul potential, inflatia se reduce, iar cresterea monetara este negativa, pana cand va fi din nou egalata de rata inflatiei, reluandu-se ciclul.

De remarcat este si ajustarea cursului de schimb la schimbarile monetare din economie. Astfel, la o crestere a masei monetare, cursul de schimb creste, deprecierea sa initiala fiind mai mare decat cea pe termen lung. Deci, raspunsul imediat al unei dereglari este mai mare decat raspunsul pe termen lung.

Dinamica cursului de schimb nu reflecta neaparat adecvat rata inflatiei. Daca deprecierea ratei de schimb (nominale) va fi mai mica decat rata inflatiei, agentii economici nu ar gasi deloc atractiva garantia privitoare la ajustarea ratei dobanzii corespunzator cu dinamica cursului de schimb. Astfel, politica dobanzilor are ca scop asezarea ratelor nominale (corectate cu prima de risc) in concordanta cu nivelurile dobanzilor pe pietele relevante de capital, si angajarea de a le ajusta in raport cu dinamica cursului de schimb.

Ecuatia ce arata legatura dintre inflatie si rata dobanzii pusa in evidenta initial, de Irvin Fisher, va fi transformata friedmanian in:

r^e=i-p^e 

Pe termen lung, avand in vedere ca r^e=r si p^e p, putem scrie: i=r+p. Daca r este constanta, atunci ratele nominale ale dobanzii cresc in aceeasi proportie cu cresterea inflatiei. Modul in care se formeaza asteptarile asupra inflatiei va influenta modul de ajustare a ratelor dobanzii la o modificare in cresterea masei monetare. Ca raspuns la o crestere sporita a masei monetare nominale, ratele nominale ale dobanzii scad (efectul lichiditatii), pentru ca apoi pe masura ce productia creste si odata cu ea si inflatia, rata nominala a dobanzii sa creasca (efectul venitului). In aceasta faza, venitul nominal crescand, ridica ratele de dobanda prin cresterea cererii de moneda reala (M/P). Efectul pe termen lung se numeste efectul Fisher sau efectul estimarilor deoarece reprezinta impactul unor estimari de crestere viitoare a inflatiei asupra ratelor nominale ale dobanzii, in conditiile unor rate reale ale dobanzii constante. Concluzia pe care o putem trage este ca o majorare sustinuta in cresterea masei monetare in in inflatie duc in final la o reducere in stocul real de moneda.

2 Rolul anticiparilor

In teoria macroeconomica actuala, trebuie acordata o mare atentie puterii pe care o au agentii economici si populatia de a contracara efectele politicii economice , astfel incat aceasta din urma trebuie sa integreze in masurile sale si anticiparile publicului. Acesta este un test al credibilitatii politicii. Un element esential al teoriei anticipatiilor il constituie elasticitatea de anticipare ce reprezinta credinta unui grup social ca evolutiile observate ale diferitelor marimi economice se vor mentine sau schimba.

Stiind ca atunci cand masa monetara reala creste, atat cererea globala, cat si productia cresc, putem scrie ecuatia cererii globale astfel:

DY=Y-Y_-1=f (m-p (6)

unde m este rata cresterii masei monetare si p este rata inflatiei. Mai complet, ecuatia cererii agregate in functie de rata masei monetare (m), de rata inflatiei (p), de influenta politicii fiscale asupra output-ului (sf) si de modificarea anticiparilor privind inflatia (Dp^e) este:

Y=Y_-1+j(m-p sf+hDp^e 

Curba ofertei globale este data de ecuatia:

p p^e l(Y-Y*)  (8)

unde p^e este inflatia asteptata, Y* este nivelul productiei in cazul ocuparii depline a fortei de munca, l este un parametru (>0).

Daca se anticipeaza ca inflatia va avea acelasi nivel ca in perioada precedenta, atunci variatia inflatiei depinde de diferenta dintre productia reala si productia potentiala:

Dp l(Y-Y*)  (9)

Astfel, scaderea inflatiei se poate face printr-un soc favorabil al ofertei sau printr-o perioada cu somaj ridicat si productie si venit scazute. Daca oamenii ar avea expectatii rationale, atunci o modificare credibila a politicii ar putea influenta expectatiile in mod direct si deci, reducerea inflatiei s-ar face fara a cauza o recesiune. Insa, daca preturile au crescut repede, oamenii vor astepta ca ele sa continue sa creasca repede.

Asteptarile adaptative

O ipoteza utilizata in anii '50 si '60, si care inca este acceptata, este cea conform careia previziunile sunt adaptative, adica se bazeaza pe evolutia trecuta a variabilei (inflatie). Astfel, rata inflatiei previzionate pentru un anumit an poate fi egala cu rata inflatiei din anul anterior.

p^e p

In acest caz, o sporire a ratei de crestere monetara va determina pe termen scurt o majorare nu numai a inflatiei, ci si a venitului, urmand ca pe termen lung sa se echilibreze. Pot exista insa, perioade in care inflatia si venitul sa evolueze in directii opuse datorita deplasarilor curbei ofertei globale - deci productia scade, in timp ce inflatia ramane la un nivel ridicat sau chiar creste.

Asteptarile rationale

Aceasta teorie aparuta la inceputul anilor '70 este mai generala, previziunile bazandu-se pe toate informatiile disponibile in legatura cu evolutia viitoare a acelei variabile analizate. Ipoteza asteptarilor rationale implica faptul ca oamenii inteleg modul in care functioneaza economia, nu fac greseli sistematice in procesul de formare a previziunilor lor, si astfel, isi corecteaza greselile si isi modifica corespunzator maniera in care isi determina estimarile.

In conditiile asteptarilor rationale, modificarea previzionata a ratei de crestere a masei monetare nu modifica nivelul productiei, influentand doar inflatia. In economie poate interveni inertia inflationista atunci cand inflatia reactioneaza foarte incet la modificarile de politica monetara destinate sa reduca inflatia.

3 Lag-urile

Lag-ul este perioada de timp pana cand rezultatul este efectiv, vizibil. El prezinta o componenta interna: timpul necesar autoritatilor de a initia o schimbare a politicii (pentru a se adapta la un soc al economiei), care cuprinde perioada de recunoastere, perioada de decizie si perioada pur administrativa (de implementare a deciziei) si o componenta externa, timpul necesar noii politici de a influenta variabilele avute in vedere, variabilele-scop, prin modificarea mai intai a variabilelor-intermediare. Lagul de recunoastere este decalajul intre momentul cand o decizie de politica este necesara si momentul cand autoritatile inteleg ca aceasta actiune este ceruta.

Una dintre principalele greutati ale elaborarii de politici este aceea de a stabili daca o perturbare este sau nu temporara pentru a sti cum trebuie tratata.

PIB

PIB cu politica de stabilizare

PIB fara politica de stabilizare

0

t0 t1 timp

Figura 6 Intarzierile in efectele politicii de stabilizare

O perturbatie in momentul to reduce productia, iar aceasta continua sa scada pana in momentul t1, inainte ca politica sa raspunda, existand si o intarziere pana cand politica incepe sa actioneze. In timp, efectele politicii sunt evidente: productia ar fi revenit la nivelul corespunzator chiar si fara a actiona. Dar pentru ca a actionat, productia va creste peste nivelul considerat normal Y* si va fluctua in jurul acestuia. Astfel, intarzierile in politica au facut ca politica sa devina o sursa de fluctuatii in productie care altfel nu s-ar fi intamplat.

Politica monetara are un lag extern foarte mare. Ea actioneaza de exemplu, prin intermediul ratei dobanzii pentru a influenta deciziile investitorilor. Dar multe firme isi fac planurile de investitie in avans (in mod normal), astfel ca o modificare in politica monetara va incepe sa modifice PIB-ul real doar dupa 6 luni. Frederic Mishkin(1997) arata ca estimarile modelelor econometrice pentru economia Statelor Unite ale Americii sugereaza ca politica monetara poate avea efect asupra output-ului dupa doi ani si un impact semnificativ asupra inflatiei dupa trei ani. Pentru tarile ale caror economii raspund mai repede la modificarile cursului de schimb sau au experienta unei inflatii cu fluctuatii foarte mari si deci au preturile mai flexibile, lag-urile pot fi mai scurte.

Datorita acestor lag-uri, incercarile de stabilizare a economiei sunt foarte des destabilizatoare. Aceasta este adevarat daca perturbatia ce afecteaza economia este temporara sau este parte a unei miscari ciclice normale.