Mecanismul de functionare a pietelor de capital - piete cu dealeri si piete cu licitatie publica

Mecanismul de functionare a pietelor de capital - piete cu dealeri si piete cu licitatie publica

O piata de capital este o retea de potentiali vanzatori si cumparatori sau de agenti ai acestora. Desi termenul de piata sau cel de bursa avea initial conotatia unei locatii fixe, progresul comunicatiilor a permis de mai mult timp persoanelor individuale si firmelor de intermediere dispersate geografic sa se constituie intr-o piata foarte organizata. Astazi, Wall Street din New York nu mai este doar o localizare, ci un concept. Intermediarii bursei new‑yorkeze (NYSE) nu mai sunt ca alta data concentrati in jurul strazii inguste dintre Biserica Sfintei Treimi si Wall Street din Manhattan. Gigantii financiari ai bursei si multe firme mai mici de intermediere sunt imprastiati prin tot Manhattanul de Jos si dincolo de el, alte firme de intermediere de la NYSE nici nu mai suni in New York, ci isi au birourile in New Jersey sau in Connecticut.

Deoarece unele active financiare nu sunt tranzactionale pe pietele pe care au fost lansate initial, pietele de capital pot fi impartite in piete primare si piete secundare. Pietele primare de capital sunt pietele pe care se lanseaza noi emisiuni de titluri mobiliare, iar celelalte sunt numite piete secundare de capital pentru tranzactionare ulterioara a titlurilor emise anterior pe pietele primare. Aceasta impartire este doar conceptuala si foarte conventionala, ca neavand mare importanta practica. Daca la multe titluri, cum ar fi bonurile si obligatiunile guvernamentale exista, de regula, piete primare separate de pietele secundare, la majoritatea titlurilor de corporatii, precum actiunile de capital sau obligatiunile de corporatii, aceleasi piete (bursele de capital sau pietele extrabursiere) joaca rolul, atat de piete primare, cat si de piete secundare de capital. Pe ele firmele isi lanseaza noi emisiuni de actiuni sau obligatiuni si tot pe ele actiunile sau obligatiunile sunt revandute ulterior.

Pietele organizate au reguli cu privire la cine are voie si ce titluri de valoare sa comercializeze, ce fel de operatiuni pot fi tacute, cum se incheie si se deruleaza tranzactiile, cum se asigura integritatea lor s.a.m.d.

Pietele de capital concureaza intre ele, atat pe plan national cat si international, pentru un volum cat mai mare de tranzactii si pentru introducerea pe lista de cotatii a cat mai multor firme si tipuri de instrumente financiare. Chiar daca majoritatea pietelor de capital sunt private, virtual toate pietele de capital din lume care permit participarea publicului investitor sunt supuse reglementarii guvernamentale stricte. De exemplu, in SUA, Securities and Exchange Commission (SEC), iar in Romania, Comisia Nationala de Valori Mobiliare (CNVM) reglementeaza comportamentul pietelor de capital.

Actiunile de capital pot fi vandute si cumparate si prin tranzactii particulare. De exemplu, puteti sa va convingeti rivalul la mana logodnicii dvs. sa va dea 500.000 lei pe cele 1.000 actiuni pe care le aveti la compania "Tigareta Doi" chiar daca aceste actiuni nu sunt comercializate la nici o bursa. Vanzarile particulare sunt, de regula, ineficiente din cauza costurilor mari de cautare a potentialilor parteneri, de negociere a pretului si de asistenta a integritatii tranzactiei.

Volumul potential al tranzactiilor individuale cu unele titluri de valori (precum obligatiuni de corporatii sau actiuni de capital la societati mai mici) nu justifica marimea cheltuielilor generale ale unei piete cu negociere publica asa cum sunt bursele de capital. Pietele pentru astfel de titluri de valoare mai mica se aseamana cu tranzactiile private si sunt denumite generic piete extrabursiere sau piete cu negociere prin contor (over the counter). Nimic nu impiedica insa o piata cu negociere prin contor sa se dezvolte de o asemenea maniera incat sa intreaca volumul tranzactiilor marilor burse de capital.

Pietele extrabursiere pot avea un grad foarte mare sau mai mic de organizare. Tranzactiile pe aceste piete sunt tranzactii aranjate intre potentialii cumparatori sau vanzatori si o institutie financiara mare care, in mod tipic, in tarile dezvoltate este o banca de investitii, cum ar fi Morgen Stanley, de exemplu. Aceste tranzactii pot fi dimensionate pentru a satisface specificatiile cumparatorului sau ale vanzatorului, in vreme ce in cszul pietei de licitatie publica (bursa de capital) tranzactiile sunt relativ omogene pentru a sustine lichiditatea titlurilor comercializate.

Pietele prin contor sunt de regula, mai active in tranzactionarea de instrumente derivate, precum contractele de optiuni, contractele la termen prin care unii cumparatori sau vanzatori cauta sa incheie contracte inalt specializate. Pe pietele valutare insa, tranzactiile sunt relativ omogene. Aceste piete sunt dominate de piata valutara interbancara, o piata de tranzactionare de la partener principal la partener principal, inrudita intr-un fel cu piata prin contor (extrabursiera).

Tehnologia electronica a redus insa foarte mult costurile de tranzactionare pe pietele extrabursiere, iar buletinele de cerere si oferta afisate pe ecrane electronice au creat modalitati excelente de expunere a intentiei si a conditiilor de vanzare sau cumparare a oricarui titlu individual. Totusi, integritatea acestor tranzactii este complicat de garantat, de aceea ele necesita masuri stricte de reglementare, urmarire si control, uneori destul de costisitoare.

Aspectul fizic traditional pe pietele bursiere este aglomeratia de oameni din ringul de negociere. Pietele cu licitatie publica se mai numesc piete bursiere, iar pietele de dealeri se mai numesc piete extrabursiere. Pe pietele cu dealeri, negocierile sunt linistite.

Dealerul (sau formatorul de piata) este, in esenta, un intermediar financiar care cumpara la un pret (bid-ul) si vinde la un pret usor mai mare (ask-ul sau oferta). Dealerii cumpara actiuni pe stoc de inventar, vand actiunile din stocul de inventar, iar unii chiar vand actiuni peste stocul de inventar, vand short-uri cum se zice, adica actiuni pe care nu le au inca. Dealerii incearca sa faca bani din diferenta (spread-ul) dintre bid si ask (adica diferenta dintre pretul la care cumpara si pretul la care reusesc sa vanda) si isi asuma riscul unor miscari neasteptate ale pretului actiunilor din stocul de inventar pe care-l tin. Ei isi administreaza stocul prin ajustarea cotelor acestuia, adica prin tranzactionarea actiunilor din stocul lor cu alti dealeri sau prin tranzactii de protejare a riscului (hedging) pe pietele de instrumente financiare derivate. Nasdaq din SUA si London Stock Exchange (LSE) ar fi cele mai nimerite exemple de piete de dealeri pentru actiuni de capital. In Romania, avem piata Rasdaq (facuta dupa modelul Nasdaq) al carei actionar unic este Asociatia Nationala a Societatilor de Valori Mobiliare, care in 1998 era formata din peste 200 societati de valori mobiliare. Asociatia detine in proprietate sistemul de tranzactiona­re Rasdaq (Romanian Association of Securities Dealers Automated Quotalion System) si indeplineste rolul de organism de autoreglare a pietei Rasdaq.

In lume, pietele de obligatiuni, organizate ca piete sepa­rate, sunt tot piete de dealeri.

Pe pietele de licitatie publica (pietele bursiere), negocie­rile se fac altfel decat pe pietele extrabursiere. Toate ordinele de cumparare sau de vanzare sunt directionale catre o locatie centrala (chiar daca aceasta locatie este o adresa sau un situ intr-un com­puter) unde printr-un set de reguli (sau un algoritm) se stabileste pretul de echilibru (pretul de clearing al pietei) care determina, printre altele, ordinea de prioritate a diferitelor oferte de vanzare si de cumparare. Aceste reguli sunt mult mai complexe decat regulile de licitatie ale caselor de licitatii de obiecte de arta, de exemplu, deoarece pe pietele de capital "marfa licitata" nu este cunoscuta atunci cand cumparatorul isi exprima bidul (pretul la care vrea sa cumpere). Pietele de licitatii publice de capital pot fi cu licitatie distincta sau cu licitatie continua.

Pe o piata de licitatii bursiere distincte, ordinele (comenzile de cumparare sau de vanzare ale unui tip de actiuni, de capital) se strang si la un moment de timp, anume stabilit, se fixeaza un pret de echilibrare a pietei (pretui de clearing), potrivit unor reguli dinainte stiute. Preturile de deschidere la marile burse de capital, precum NYSE sau Tokyo Stock Exchange, se stabilesc folosind un astfel de procedeu. Aceste piete de licitatii distincte se cunosc sub denumirea de piete de apel (call markets). Pe unele piete de capital mai mici din tarile in curs de dezvoltare opereaza astfel de piete de apel o data sau de mai multe ori pe zi, iar pe altele se stabilesc piete de apel pentru o subcategorie de titluri de valori.

Pietele de apel sunt doar rareori piete pure de licitatii deoarece pentru a furniza lichiditatile necesare ele apeleaza la un dealer (de regula, cunoscut sub numele de specialistul pietei).

Ocazional pietele cu licitatii distincte sunt organizate pentru a produce preturi multiple, cum ar fi, de exemplu, licitatiile pentru o noua emisiune de obligatiuni lansata de guvern. La astfel de licitatii, o transa fixa din oferta de obligatiuni este alocata mai intai licitantului cu oferta cea mai mare de pret de cumparare, a doua transa licitantului cu oferta urmatoare de pret s.a.m.d. pana ce emisiunea oferita se epuizeaza.

O piata cu licitatie continua este de multe ori un hibrid intre o piata pura de licitatii si o piata de dealeri din cauza rolului jucat de specialistul pietei. Clientii individuali care vor sa cumpere sau sa vanda titluri inainteaza ordinele de piata sau ordinele cu mandat limitat unui broker cu amanuntul sau unui broker de discontare. Aceste ordine sunt transmise de brokeri specialistului pietei, fie electronic, fie printr-un broker din ringul bursei. Specialistul pietei pentru titlul respectiv (in esenta un dealer) suprapune ordinele clientilor unul cu altul, unde este posibil, si furnizeaza lichiditati suplimentare, unde este cazul, vanzand sau cumparand din stocul sau de titluri de inventar pentru a satisface ordinele clientilor intocmai.

Unele piete cu licitatie continua nu au nici un specialist al pietei, desi o serie de subcategorii de agenti negociatori (cunoscuti sub denumiri variate, de la bursa la bursa, precum agentii locali, scalperi, jobberi etc.) isi asuma acest rol "de facto" gata sa faca tranzactiile initiate de brokeri din ordinul clientilor, in decursul orelor normale de tranzactionare, NYSE sau Tokyo Stock Exchange sunt piete de licitatii continue pentru actiuni de capital, iar CME si CBOT sunt piete de licitatii continue pentru contracte la termen si pentru contracte de optiuni.

Una dintre diferentele esentiale dintre pietele de licitatii si pietele de dealeri (vazuta adesea ca un avantaj de catre sustinatorii pietelor de licitatii) este gradul mai mare in care clientii pot tranzactiona direct unii cu altii pe o piata de licitatii cu registru de ordine limitate de tranzactionare. Daca exista un registru de ordine limitate de tranzactionare pe o piata de licitatii, cotatiile curente reflecta, fie un ordin limitat de tranzactionare dat de un client, fie cotatia specialistului de piata. Astfel, un ordin de piata care intra poate fi executat la un pret stabilit de un alt investitor.

Din contra, pe multe piete de dealeri (mai ales pe cele de lip Nasdaq), cotatiile curente reflecta doar cea mai buna cotatie (cel mai bun bid la cel mai scazut ask) data de dealeri dar nu reflecta in mod obligatoriu ordinele limitate de tranzactionare date de investitorii individuali. Prin urmare, pe unele piete cu dealeri, ordinele de piata sau ordinele limitate de tranzactionare date de clientii investitori sunt executate la cotatiile dealcrilor si nu suprapuse prin clearing unele cu altele.

De exemplu, daca cea mai buna cotatie a dealerului de cumparare (bid) este de 20 dolari si cea de vanzare (ask) este de 20,75 dolari, un ordin limitat de cumparare la 20,50 dolari nu se va executa chiar daca intra un ordin de piata de a vinde. El nu este executat la pretul de cumparare al dealerului de 20 dolari. In realitate, ordinul limitat de cumparare al clientului individual (20,50 dolari) nu va fi executat pana cand cotatia de vanzare a dealerului (ask) nu va scadea de la 20,75 dolari la 20,50 dolari.

Multe dintre piete (si de curand chiar Nasdaq) au eliminat aceasta piedica, astfel ca ordinele limitate de tranzactionare pentru anumite categorii de actiuni de capital pot fi executate cand exista ordine de piata (adica ordine fara limite de pret, cu libertatea de a vinde la pretul pietei). Adeptii pietelor cu dealeri sustin ca existenta concurentei intre dealeri (cum este si cazul Rasdaq pe care concureaza peste 200 dealeri) ar trebui sa asigure conditii de tranzactionare mult mai favorabile investitorilor decat o piata cu licitatii unde exista monopolul formatorului de piata (specialistul pietei care este tot un dealer). Dezbaterile pe aceasta tema continua, dar sunt multe exemple in lume in care pietele cu dealeri au castigat destul teren (Nasdaq in competitie cu NYSE sau in Romania, Rasdaq in competitie cu BVB). Nu este sigur daca acest succes este doar temporar sau daca el se datoreaza sistemului de tranzactionare ori tehnologiei electronice folosite.